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中小企业海外上市和融资应该注意的法律问题
作者:财税代理 2018年 时间:2013-1-11

海外上市亦称境外上市,随着近期国内A股市场持续低迷,以及此前盛大网络、北京新东方等民营中小企业海外成功上市“财富效应”的持续放大,越来越多的国内中小企业准备转而选择海外上市,以实现他们在目前国内资本市场很难实现的上市融资之梦。据著名创业投资与私募股权咨询机构清科集团统计,截至去年底有几百家企业奔赴海外资本市场,在海外八大市场中,除东京交易所依然没有斩获外,其他包括NASDAQ、纽约交易所、香港主板与创业板、新加坡主板与创业板、加拿大TSX 、TSXV与CDNX以及伦敦AIM市场在内的资本市场上,均有中国企业上市。而这其中,加拿大证券市场作为一匹突然杀出的“黑马”,其骄人表现备受人关注。

然而,当越来越多的中小企业在2005年10月23日国家外汇管理局发布《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理的通知》(简称“75号文”)之后,开始对海外市场厉兵秣马,对新一轮的“出海”上市潮充满信心,并片面强调无锡尚德、北京新东方、深圳麦瑞、常州天河海外上市模式的成功之时,人们似乎忽略了两条本该在“出海”决策之前就应了然于胸的现实法律风险:一条在国内,即商务部、中国证监会等六部委共同签发公布2006年9月8日正式实施的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(俗称“十号文”)和稍后中国证监会在其网站上公布了的境内企业间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易的行政许可事项;另一条在国外,即已于2006年7月15日开始在大洋彼案生效的空前严厉的萨班斯·奥克斯利法案。

上述“土洋”两个法律文件的颁布,让以红筹等形式赴海外上市的审批变得更加复杂繁琐,成本也大幅度提高。当然,对于一心希望通过海外上市和海外融资走向国际、做大做强的国内中小企业而言,这两个法律风险如果实在规避不掉,倒还是值得一冒的。毕竟相较于海外上市成功后的巨大收益和目前国内持续低烧、乃至屡屡“破发”、“破净”的A股市场,这样的法律风险尚不足以构成根本性的海外上市信念动摇。更何况只要对海外上市和融资的路径按照本文善加规划,譬如放弃到美国纽约交易所、NASDAQ上市,改到同属北美的加拿大TSX、TSXV或CDNX上市,还是可以将上述法律政策风险降到最低限度或降到国内中小企业可以承受的幅度内的。

一、海外上市市场的选择

境外资本市场较多,比较成熟的有香港联交所、纽约证券交易所、NASDAQ、伦敦证券交易所、新加坡交易所、多伦多交易所以及东京交易所等八大交易所。因此,国内中小企业确定海外上市后,首先碰到的问题就是究竟选择到哪个证券交易所上市。

由于各国法律、金融政策不同及各证券市场对企业上市条件的要求不同,因而,仔细研究各国的创业板市场以及选择适合自己的证券交易所应是企业上市前的必要步骤。具体来说就是企业选择海外上市地不能盲目追“大”求“高”,最好根据自己的规模、需求和上市难度来确定在何地上市。因为不同的交易市场,其规则、费用和最终的效果相差很大,比如在美国NASDAQ上市,最后的费用约为集资金额的13%~18%,最少需要30万美元至50万美元,而选择在加拿大市场上市,譬如在CDNX上市,其不要求公司业绩,上市门槛就较低,费用也几乎只有NASDAQ的一半,从这点来说非常适合对成本高度敏感的中小企业上市融资再发展。

以温哥华股票交易所(VSE)为例,温交所主要由创业板和高级板两个板块构成。其中创业板专为中小企业而设,上市的门槛要求比较低,不要求业绩表现,注重的是企业的管理层质量以及公司的发展潜力,对于中国企业最关心的资本数量,它只要求40万加元的种子资本就可以达到创业板的首次上市要求。针对新兴企业的发展需要,温交所还特别设计了“创业资本融资库(VCP)”以及一项被称为“上市前审批程序(PREP)”的独特单元,以便最大限度为选择在该所上市的公司提供方便。温交所的所有这些政策及程序都是专门针对中小企业而设计的,它自身的定位也是要成为“全球领先的风险投资证券交易所”。另外对中国中小企业来说,温交所还有一个优势,就是该所具备香港联交所的区位优势与北美市场的高效性的双重优势。

由于温交所所在的俾诗省尚未与中国证监会达成监管备忘录,再加上温交所在国内证券界的曝光次数不多,所以,对于中国真正需要资本注入的中小企业而言,在温交所上市的唯一障碍就是对该交易所缺乏了解,与NASDAQ的家喻户晓相比,很少想到加拿大的资本市场。对于国内有发展前途的中小企业而言,到加拿大上市融资,无疑是一条可“借”的捷径。

二、海外上市路径

目前,国内中小企业海外上市的路径虽然非常多且复杂,但归纳起来无外乎两大类:直接上市与间接上市。

通常,海外直接上市都是采用首次公开募集 (IPO)方式进行,由于需要经过境内、境外监管机构审批,程序较为复杂,成本较高,所聘请的律师、会计师等中介机构较多,耗时也较长。不过,IPO的优点在于:公司股价能达到尽可能高的价格;公司可以获得较大的声誉,股票发行的范围更广。该模式的主要劣势是:国内法律与境外法律不同,对公司的管理、股票发行和交易的要求也不同。国内中小公司进行境外直接上市时,需要特别注意与中介机构的密切配合,争取制定出能符合境内、境外法规及交易所要求的上市方案。由于海外直接上市程序繁复、成本高、耗时长,所以许多企业,尤其是中小企业为了避开国内复杂的审批程序,往往选择海外间接上市,即国内企业在境外(通常是在英属维京群岛、开曼群岛、百慕大群岛成立的税收豁免型公司)注册离岸公司,境外离岸公司以收购、股权置换等方式取得国内资产的控股权,然后将境外公司拿到境外交易所上市,间接上市主要有买壳上市和造壳上市两种。

以CDNX造壳上市为例,在CDNX可以设立一种称作CPC的特别壳公司,先由有资信记录的投资人在加拿大境内注册一家能在CDNX挂牌的壳公司并向CDNX申请上市资格,然后该公司与中国境内公司在一年半时间内完成反向兼并和外资收购程序,同时联系好三至四家做市商,最后向CDNX申请挂牌交易。由于在成立CPC公司的过程中已经募集到一部分资金,从而可以大幅减轻中国公司在上市过程中的费用负担。不过应该提醒的是对CPC公司的资金要求越多,以后你在上市公司中拥有的股份就会越少。为了防止在CDNX上市的公司欺骗投资者,申请CDNX上市的公司必须有保荐人,如果是非加拿大的包括我国中小企业在内的海外公司申请上市,该保荐人还要对公司的有关资产、运作和盈利等情况进行认真、细致的核查。

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